光大证券首席经济学家彭文生:数字货币竞争

  • 日期:12-19
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2019年11月22日,由中国发展研究基金会主办的博智宏观论坛第44届月度会议召开。 会议的主题是“数字现金的机遇和挑战” 光大证券首席经济学家彭文生出席会议并发表讲话。

数字现金竞赛

今天我想从宏观角度谈谈对数字现金的一些想法和理解 首先,让我们回顾一下我们是如何理解金钱的。

为了理解货币的三大功能,在经济文献中有两种观点,即商品货币理论和国家货币理论 商品货币理论强调私人(商品)货币的重要性,而国家货币理论强调国家(信用)货币的重要性。 双方的不同之处在于前者认为货币最重要的功能是支付手段,它是通过市场竞争或被每个人普遍接受而形成的。在此基础上,它可能演变成一个价值存储工具,最后成为记账单位。

国家货币理论认为货币最重要的功能是记账单位。商品结算和债权债务结算都依赖记账单位。 在中国,一美元总是一美元,而在美国,一美元总是一美元。在此基础上,它是储值工具和支付手段。 根据国家货币理论,即使在原始社会,记账单位也是由部落首领规定的,所以货币总是公共权力的结果,而不是市场竞争的结果。

关于钱的来源有很多争议。我们不需要太认真。就现代货币体系而言,这两个方面并不完全相互排斥,而是相辅相成的。

数字经济时代的货币竞争

为什么这么说?作为一种支付手段和价值储存工具,货币形式的演变主要来自于私营部门的创新和市场竞争,但货币的基础是其作为记账单位(或价值计量单位)的功能,即法定货币 政府如何在现代经济中保持法定货币和会计单位的地位?政府通过监管,特别是金融监管来限制或引导市场创新和竞争,两者实际上是相辅相成的。如何理解竞争与监管的关系也是我们分析数字现金的关键。

我们现在正在讨论数字现金实际上是一个货币竞争的问题 传统上,我们讨论货币之间的竞争,而货币价值的稳定性是主要关注的问题。 例如,在过去,劣质硬币会排出好硬币。早期,金币和银币同时流通。两者的汇率是固定的。然而,市场上银币的贬值速度更快。结果,每个人都先收集金币,然后花掉银币。这就是所谓的格雷欣定律。劣质硬币驱逐好硬币。

然而,在现代社会,人们很少讨论格雷欣定律。全球货币体系主要是在浮动汇率制度下。从货币稳定的角度来看,货币竞争是好货币赶走坏货币。 1976年,哈耶克写了一篇文章,从储值工具的角度来看,货币更受欢迎,价值更稳定。 强调市场竞争和对比特币的认可大多源于哈耶克的奥地利学派,该学派认为法定货币发行过度,货币价值不稳定,市场竞争最终可能导致黄金或比特币等供应量有限的货币工具占据主导地位。

我的观点是,数字经济时代的焦点可能不是所谓的货币价值稳定,而是信息技术和数字化如何影响货币工具发挥其货币功能,主要是交易和支付工具的效率和安全性。 从宏观上讲,供给缺乏灵活性使得比特币难以成为一种货币,但从微观上看,区块链技术可以作为提高支付工具效率的参考。 数字经济/数字现金没有一致的定义。通常每个人都根据自己的想法强调某个观点。 我的观点是,信息和数字技术的应用对支付和价值存储工具的效率和安全性带来的任何影响,并且这种影响具有一定的系统重要性,甚至影响会计单位的职能,都可以归类为数字现金的范畴

我们如何思考和看待数字现金的影响?首先,我们应该检讨目前的货币架构 目前的货币框架是金字塔结构,人们之间的交易和支付是通过各自银行账户之间的转账来完成的,对于两家银行来说,交易和支付可以通过在中央银行相互清算账户来完成。 这形成了一个金字塔,中央银行在顶端。这种结构最突出的特点是支付和金融服务紧密相连。 我认为这是我们思考数字现金影响的最关键特征之一。 在这里,我用虚线提取现金。我认为这基本上可以忽略不计。现金数量很少,由需求决定。它是经济活动的结果,而不是原因。

从系统重要性的角度来看,我想谈谈两种主要的数字现金。一种是平台数字现金,如中国的微信支付和支付宝以及脸谱天秤座。这种数字现金附属于大型技术平台的发展。 另一个是中央银行数字现金。我认为这是最值得我们关注的两种数字现金。

平台数字现金

考虑到平台数字现金,传统的货币框架发生了变化,新的平台出现在中层商业银行之外,包括支付宝、微信支付、天秤座等。 最重要的影响是支付业务不一定与金融服务相关联,而是与平台功能相关联。 例如,微信是社交平台,支付宝是电子商务,Facebooklibra是社交平台。这是对现有金融结构的最大影响,具有非常深远的影响。

为什么你说平台数字现金具有系统重要性?平台和货币最大的共同特征之一是网络效应。 货币具有网络效应。货币就像语言一样。人们说得越多,交流的效率就越高,从而吸引更多的人使用它。 货币的一些网络效应导致货币发展具有很强的非线性特征。新资金很难启动,一旦达到一定规模,就会迅速扩散。 这是所有新货币面临的问题,也是我们在讨论人民币国际化等国际货币化时必须面对的问题。

该平台具有类似的网络效应。例如,越多的人使用微信,越多的人会被吸引使用微信,因为每个人都觉得用微信联系朋友更方便。 平台和货币的网络效应可以相辅相成,相互促进。 这也是为什么中国有这么多从事支付服务的机构,最终只有微信支付和支付宝可以进行大规模支付。 在美国,许多组织已经在做支付业务,但是人们并不太关心它。脸谱网天秤座只是一个计划,它吸引了如此多的全球关注和监管者的关注,因为脸谱网是一个可能让天秤座一夜之间成为一个系统重要的支付工具的平台。

其作用是双向平台绩效支付,这反过来又促进了平台的发展 人们在工作和生活各个方面的行为大多与支付相关,谁掌握了支付,谁就掌握了最大的网络,因此任何其他专业平台都很难与支付平台竞争。 京东和苏宁等国内电子商务公司未能与阿里巴巴竞争,这可能与支付有很大关系。阿里已经掌握了支付方式,每个人都必须使用支付方式来形成大数据并带来特殊价值。

那么,平台数字现金有多大的发展潜力?显然,该平台最有可能开发支付方式,这已经反映在微信支付和支付宝中。在此基础上,它有可能发展成为一种价值存储工具,如余额宝,天秤座可能成为一些货币价值不稳定的国家的价值存储工具 更有争议的是记账单位。支付宝和微信支付不是独立的记账单位。然而,如果天秤座被造出来,它将是一个独立的簿记单位。正因为如此,各国监管机构将非常谨慎,并予以关注,伦敦银行同业拆借利率(Libor)面临巨大阻力。

数字平台货币如何改变金融生态?首先,它将支付与传统金融分开,至少在零售层面如此。 付款就像自来水公司或煤气公司。我们无法想象如果有一天支付系统出错,我们的经济活动会受到怎样的影响。 目前,微信和支付宝100%的准备金都在央行,以确保支付系统的稳定性。 现在每个人都习惯了微信支付和支付宝高效稳定的服务,从长远来看,这将对金融结构产生深远的影响。

这是因为包括蚂蚁金融服务和腾讯在内的支付平台可能不满足于只付费。付款可以从金融中获得。 在现代金融体系下,支付和金融服务是紧密联系在一起的,但我们不能忘记,现代金融服务最初源于支付。 首先,黄金被用作支付手段。后来,人们发现携带黄金不方便。有些人把黄金存放在信任度很高的金匠那里。金匠给了他一张存款证明。后来,金匠们发现他们不需要100%的黄金作为储备。他们可以借出一些黄金来赚取利息。他们还可以向储户支付一些利息,并根据支付情况获得信贷。

蚂蚁金融和腾讯发展基于支付的金融,如财务管理、保险和信贷。一方面,它们促进包容性金融;另一方面,它们也带来了新的挑战。 挤压传统金融体系不是一件坏事。竞争有利于提高效率,也有利于消费者。然而,一个值得关注的问题是工业和金融的新结合,这是指社会平台或电子商务和金融服务等行业的结合。 历史上,工业和金融的结合带来了巨大的利益冲突和危害。西方国家,尤其是美国,用了将近100年的时间把工业和金融分开,而中国用了很长时间才把工业和金融基本分开。 现在微信支付和支付宝给新的产业和金融结合带来了挑战。我们不能简单地将这种简单的组合与工业和金融的传统组合相比较,也不能简单地否认这一点。然而,从金融稳定和消费者权益保护的角度来看,从垄断和竞争的角度来看,它带来了一些新的挑战。

该平台如何盈利?为什么大型科技巨头要发展数字现金?为什么平台对传统金融体系的影响会体现在利润上?经济学中有一个术语叫做便利收益。为了享受支付的便利,每个人都愿意放弃一定的货币收入,持有一些具有高安全性和流动性的资产。这种所谓的便利收入是非货币化收入 这种收入在传统的金融结构中被银行系统所占据,因此银行利润不仅用于评估信用风险管理和信用风险贷款,还在很大程度上提供支付服务和流动性资产。 科技平台支付服务及其衍生金融服务的发展将挤压传统金融体系及其盈利模式。

中央银行数字现金

中央银行数字现金为数字现金平台增加了一个合法的数字货币工具 对传统银行系统、我们刚刚谈到的数字平台和金融生态可能产生什么影响?当考虑央行数字现金的影响时,一个关键的考虑是央行是否会支付利息。 例如,中国央行数字现金,据目前一些媒体报道,央行数字现金可能不会支付利息,而只会取代M0,因此央行数字现金被称为DCEP(数字货币电子支付) 央行仍然需要强调电子支付,它主要是取代现金的支付工具。 在匿名领域,我画了一个问号。央行数字现金在多大程度上可以匿名或部分匿名?匿名有助于保护消费者的隐私。某些匿名仍然非常重要,但这不是我演讲的重点。 我主要想说的是,央行的数字现金不支付利息。 现金也不支付利息,但它有一定的交易成本。例如,从银行取钱和清点钞票是非常麻烦的。此外,钞票可能会损坏或丢失。 因此,虽然电子货币和现金都是零利率,但其交易成本低于现金,因此可以起到替代现金的作用。 这样,中央银行将获得便利的利益。

但在我国,目前的现金已经被微信和支付宝等支付工具所取代。央行的数字现金是在取代现金还是支付宝和微信?当然,这里有一个问题。央行数字现金能取代微信支付和支付宝吗?微信支付和支付宝发展迅速,因为它们有应用场景和平台。央行数字现金将如何发展?就我个人而言,我怀疑仍有许多方法可以促进央行数字现金的使用。例如,公共交通系统安装了中央银行数字现金接口。甚至可以想象,公务员向中央银行支付数字现金,而中央银行要求数字现金纳税等。

其他国家的央行也在研究数字现金。我看过一些文件。他们研究数字现金支付更多利息。中央银行数字现金类似于银行存款,这可能导致一些银行存款转移到中央银行数字现金,类似于人民在中央银行的存款。这有很大的影响,主要是对传统的银行机构 过去,银行获得的便利收益受到挤压,银行融资成本增加,利差缩小。 根据我们的估计,从2011年到2019年,中国国内生产总值中约2%的便利收入将通过银行系统获得,而美国的这一比例较低,约为1%

中央银行对数字现金利息支付的另一个影响是,中央银行提供了一种新型的安全资产,并对所有企业和个人开放。现在只有银行可以持有央行的债务,而非银行企业和个人必须将政府债务作为安全资产持有,而且只有国家债券或地方政府债券可用。

中央银行的数字现金是如何释放的?这是一个现实的问题。 我认为是否支付利息是关键。 如果不支付利息,央行的数字现金只能替代现金。这个数额很小,完全是交易的结果。 在这种情况下,估计这种变化将反映在央行债务方面的变化上。央行数字现金的增加、流通中现金的减少或央行存款准备金的减少都将反映在更换现金或微信支付和支付宝上。 微信支付仍然与支付宝和银行账户挂钩,这最终反映在央行相应的银行准备金减少上。 当然,随着经济规模的增加,对交易的需求将趋于上升。债务重组是否足够?这可能还不够,可能会增加央行的整个资产负债表,但这个数额应该相对较小,基本上可以忽略不计。

然而,如果央行数字现金支付利息,它将是一种新型的安全资产,个人和企业的需求可能相对较大。 仅仅依靠央行债务方的自我消化和相互替代来保持整个资产负债表规模不变是不现实的。 央行的资产负债表需要增加,以满足非银行部门对央行数字现金的需求。 央行的资产将如何发放资金?例如,购买政府债券、购买风险资产或再融资,当然还有其他事情,比如我刚才举的例子。支付公务员工资实际上是一种财政行为。央行的资产负债表与金融挂钩。 这对公共政策有着深远的影响。

如果中国人民银行成为世界上第一家发行数字现金的央行,它可能会更加谨慎,更倾向于不支付利息,因为利息支付的影响太大,包括需要考虑以何种方式扩大央行的资产负债表,这涉及许多复杂的公共政策问题,尤其是货币与金融的关系。因此,央行数字现金的第一步可能只是取代现金。

公共政策影响

首先是宏观政策,包括货币政策、财政政策和金融稳定。 在货币政策方面,如果中央银行数字现金不支付利息,那么它就类似于现金。它的供给由交易需求决定,是经济活动的结果,而不是原因。它的影响可以忽略不计。 让我们举一个简单的例子。假设单位本月支付工资。由于某种原因,它不会被转到银行账户,而是会给你现金。你会因为有更多的现金而增加消费支出吗?正常情况并非如此,因为实际收入没有变化。

但如果支付利息,央行数字现金将成为流动资产,这将影响我们个人和企业的资产配置行为。这是一种新的货币政策工具,也是一种强大而有效的货币政策工具。 现在中央银行的货币政策间接地影响我们的个人和企业行为,通过银行信贷和资本市场影响消费和投资。 但是有一天,如果我们每个人和每个企业都持有由中央银行支付利息的数字现金,中央银行可以通过调整数字现金的利率或数量来直接影响消费和投资行为。

中央银行对财政政策有什么影响?如果中央银行不对数字现金支付利息,数额将是有限的,中央银行将从便利收入中获得有限的收入。 然而,如果支付利息,可能会导致央行利润大幅增加。 过去,银行提供的公共服务收入返还给中央银行。作为政府的一部分,中央银行意味着政府的预算外收入增加,财政扩张增加空。政府可以更有力地减税和增加支出,而不是增加赤字。 从某种意义上说,随着央行数字现金,特别是付息货币的发展,历史的钟摆可能会回转,回到早期的银行体系,在那里货币的增长不是很发达,主要来自财政模式。

央行数字现金如何影响金融稳定?非银行部门直接持有央行的债务,交易成本较低,比现金更安全。有些人说在银行存款更方便。遇到麻烦时,人们可能会将银行存款转换成央行的数字现金,然后在银行上运行,这不利于金融稳定。 直觉上是这样,但我认为银行挤兑的发生本身就是对银行的市场纪律限制。换句话说,它有利于整个系统的稳定。 我们可以想象这样一种情况,如果有一天我们发现银行里的钱不能转移到真正安全的地方,我们怎么能对银行系统有信心呢?因此,对金融稳定的影响是有争议的,而不仅仅是消极和积极的。

以上是关于宏观政策的。数字现金还涉及货币和金融问题以外的一些公共政策问题,例如大数据是公共的还是私人的?目前,蚂蚁金融和腾讯已经通过支付掌握了大数据,从而提高了金融等效率,减少了对房地产抵押品的依赖,发展了微金融和普惠金融。这种影响是积极的。 如果中央银行取代或挤压它,而支付数据掌握在中央银行手中,中央银行将如何使用这些数据?但另一方面,如果具有系统重要性的大数据掌握在技术巨人平台手中,它会形成垄断吗?阻碍创新?数据公共产品属性的实现不一定需要掌握在政府手中。这也可以通过私营部门的参与来实现。但是私营部门如何参与呢?如何避免数字平台垄断?这些都是数字经济时代的重要公共政策问题

最后回到国家货币和私人货币的问题 微信支付和支付宝是市场竞争,现在央行已经增加了数字现金。然而,央行既是市场竞争的参与者,也是监管机构。我们如何平衡这两个角色之间可能的利益冲突?让我们看看货币金融的历史。基本上,私营部门竞争创新,然后政府监管创新。现在中央银行也参与了竞争。它是如何平衡的?

几天前,格林斯潘在一次金融峰会上接受采访,询问他对央行数字现金的看法。他的回答是,央行不需要发行数字现金 最后,央行是否应该发行数字现金仍然是我的看法。 为什么?在现代金融体系中,政府如何保持法定货币作为记账单位?事实上,有三个。一是财政,即财政支出和税收必须以法定货币支付。二是金融监管。广义货币是由信用创造的。监督维护金融体系的稳定就是维护法定货币的稳定。第三是现金,它为人们提供了最后一道屏障。从某种意义上说,现金在银行中流动,银行是政府维持记账单位基本货币功能的机制。 在数字经济时代,无现金社会只有两种金融监管手段。 从这个意义上说,央行发行数字现金取代现金具有公共政策的价值。

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